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知财道:前车之鉴:日本房地产泡沫的始末

知财道:前车之鉴:日本房地产泡沫的始末

  目前我国的一线城市房地产的“租金收益率”已经明显低于余额宝收益率,这暗示着房地产脱离了“价值投资区间”,进入“零和博弈”阶段,即唯有房价的持续上涨才能获得合理的投资回报,这就和的泡沫理论大致相近。

  历史是最好的老师,但凡重大的事情都是有血的教训。当前,中国房地产和日本在80年代的房地产比较相近,都同时处在“从出口导向转变为内需拉动”的经济转型的关键时刻,都面临经济增速放缓的压力,都面临人口老龄化和刘易斯拐点,都实施了量化宽松的货币政策,都缺乏市场化的银行体系等等......

  可以看到,二者的经济基本面都十分相似。如果从日本房地产泡沫的始末中学到一些东西,或许可以有助于缓解我国房地产市场的泡沫。

  20世纪80年代末,日本发生了历史上迄今最为严重的房地产泡沫。例如1990年,东京土地资产总额接近美国全国,而日本全国则为美国整个国家的4倍之多。但到了1991年,日本土地价格开始下跌,泡沫开始破裂。纵观历次金融危机,大多跟房地产泡沫相联系,房地产泡沫极为容易导致严重的金融危机。在1989年12月29日,日经指数达到最高点38915.87点,但是在1992年3月跌破20000点,2003年跌破至10000点。之后,日本土地价格陷入窘境,一路下跌,1997年全国平均地价比1991年下降22%,六大都市圈的平均地价下降幅度高达50%以上。

  早在20世纪六七十年代,日本经济飞速发展,堪称亚洲四小龙之一的“日本”以及其惊人的速度实现了快速发展。然后到了80年代末90年代初,日本房地产泡沫开始破灭,此时正值日本经济转型、升级发展、开放市场、融入国际的关键“转型期”,然而泡沫的崩溃使得日本了十多年,错失良好的发展机遇。此后,日本经济出现大,进入了所谓的“平成大萧条”。

  日元升值并非导致房价泡沫的直接原因,但可以说是房地产泡沫的起点。由于日本在20世纪六七十年代,产业发展快,竞争优势明显增强,这引发了美国的不满,在1985年的“广场协议”中,美、日、德、英、法协商一致,迫使日元升值。日元在一年的时间里升值了一倍之多。日元的升值抑制了出口,出口增速用了不到一年的时间迅速转负,由1985年的2.4%下降到了1986年的-4.8%。而实际GDP增长在1985~1989年平均却只有5.1%。这样的经济发展速度与之前形成巨大落差,于是日本政府为了稳定经济,开始实行积极的金融刺激政策,这便为日本房地产泡沫埋下了伏笔。

  弗里德曼有一句名言:“价格是一种货币现象”,这在日本房地产泡沫中得到了充分体现。日本前央行总裁速水优检讨说:“围绕当时泡沫的发生及扩大,金融政策在什么方面负有责任这一问题,我认为重要的是,在景气恢复已明确化了的1988年下半年以后还比较长地维持低利率,使得这种低利率将永存下去的期待在一般人的心中扎下了根这一点。这是扩大的原动力之一,对于这个无法否认的事实,必须深刻反省。”

  从20世纪70年始,日本就开始放松了管制,尤其是银行业的监管,表现特别突出。在银行业竞争日益加剧的情况下,受利润因素的驱使,银行开始加大对房地产领域的融资,各种金融政策不断加速着房地产泡沫的形成。例如,1983年的首付款比率比率为35%,但是到1989年却降到了0,相应的,银行对房地产开发企业的占总比例从6%上升到12%,这些倾向于房地产的融资政策正在潜移默化的酿成危机。

  什么叫做泡沫?就是无限吹大无限吹大的过程。一般而言,泡沫有自身的一种机制,即越乐观越买,越买就越涨,越涨就越买。20世纪80年代,日本经济发展迅速,“日本钱”受到世界经济的关注和投资者的追捧,整个日本都弥漫在一片乐观的情绪之中。当然,这种乐观情绪放大了投机心理,资本逐利下,动物精神爆发,羊群效应发挥作用,房地产泡沫开始不断吹大。一般普通人难以承受高额的地租和房租,因此会从城市退出搬去郊区。这样一来,会影响人们的心理预期,于是早买早赚的这种“动物精神”则进一步加深了资本的逐利本性,进一步刺激了房价的上涨。

  日本房地产泡沫崩溃之后,由于政策当局对危机的严重性缺乏经验估计,导致应对步伐缓慢、力度太小,日本经济陷入长期低迷,具体的表现如下:

  例如日本对房地产危机的处理,就可以看出这三点问题。日本实行“主银行制”,即银行和放贷企业交叉持股,而当房地产危机爆发后,日本政府不愿意银行从出现问题的房地产相关客户撤资,而是采取延缓呆坏账确认、转移问题等方式来进行掩盖。这种政策表现就是,起初放松会计准则,鼓励银行“掩盖事实”,直接干预,鼓励托市等。这种不解决根本问题的政策,终究毁于一旦。即便后来日本政府呼吁长期投资、打击卖空等政策,实施了一系列补救措施,但并不能扭转市场低迷的局面。

  到2002年,日本银行业的不良资产达到峰值,为43.2万亿日元,到2007年,这一数据已下降到11.9万亿日元。主要还是淘汰了众多的“僵尸企业”。

  事实上,在所有历史上重大的房地产危机、金融危机中,如1929年~1933年的“大萧条”,97年的亚洲金融风暴,2008年的全球金融危机等等,其实日本的教训最值得中国汲取。在本文的开头就有说过,现阶段的中国和20世纪80年代的日本,经济发展非常相似,因此需要特别研究日本房地产泡沫的始末,这也是本文的意义所在。

  第一、在实体经济投资机会缺乏、债务问题严重的情况下,单纯的依赖于货币政策刺激来拉动经济增长,必然会催生房地产泡沫;

  第二、房地产泡沫是导致金融危机的首要因素,一旦发生崩盘,必然会对我国的资本市场、货币市场、实体经济带来巨大的冲击;

  第五、一旦泡沫破裂,政府须采取坚决的财政、货币政策来应对危机的冲击,切不可软弱无力,避免形成恶性循环;

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  • 编辑:程成
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